Бъдещите пенсионери ще споделят ли съдбата на сегашните
(КАПИТАЛ) - 2004/10/23
От 2000 г., когато започна пенсионната реформа, активите в системата за пенсионно осигуряване бележат сериозен ръст. Обемът на вноските от държавното обществено осигуряване (ДОО) в Националния осигурителен институт (НОИ) е нараснал с 12% през 2002 г. и с 19% през 2003 г., достигайки 2.9 млн. лева. Вноските в професионалните пенсионни фондове (ППФ) и универсалните пенсионни фондове (УПФ) общо са нараснали с 240% през 2002 г. и с 26% през 2003 г., достигайки 103 млн. лева. Пенсионноосигурителната система е на път да акумулира сериозен ресурс. По-възрастните хора обаче са свидетели как в нея до 1989 г. също бяха влагани средства, но сегашните пенсионери се оказаха практически неосигурени, т.е. с доходи под реалния жизнен минимум, въпреки че преди това редовно са плащали своите вноски. Има ли гаранции, че историята няма да се пов­тори?
Анализът на първоначалните резултати дава основания да се твърди, че независимо от благородните цели на пенсионната реформа редица специфични регулации, включително на законодателно ниво, а също и недостатъчният контрол върху прилагането на правилата са в състояние да направят тези цели недостижими, а бъдещите пенсионери са на път да споделят съдбата на своите родители. Като цяло съществуващите проблеми са проблеми на корпоративното управление на пенсионната система.
Основният проблем е

Връзката между принципал и агент

т.е. структурата на отношенията в рамките на съществуващата пенсионна система. Взаимоотношенията между отделния осигурен и НОИ представляват ефективно данъчно облагане с последващи ангажименти за държавата за осигуряване на минимален доход след пенсиониране - нещо обичайно в болшинството развити страни. Същевременно взаимоотношенията между отделния осигурен и частните пенсионно
осигурителни дружества (ПОД) имат практически крепостен характер - осигурените имат задължението да предоставят част от дохода си без реално право на контрол как той се използва. Една либерална осигурителна система би следвало да съдейства за утвърждаването на граждански тип взаимоотношения, т.е. хората, които плащат, да са едновременно и акционери на пенсионните фондове. За съжаление реформата доведе до състоянието, при което населението ефективно се облага с данък в полза на частни лица, а платците не участват в приемането на решения - те не могат да избират дали въобще да правят вноски или не, нямат реален избор между различните ПОД, тъй като техните фондове имат практически еднакъв инвестиционен профил, т.е. не са принципали на активите на фондовете и не могат да контролират агентите. Държавата е поела пълната отговорност за контрола върху пенсионната система, но това трудно може да ни успокои - държавата управляваше тази система и до 1989 г., а резултатите са очевидни. В средата на 90-те години държавата контролираше също така частната банковата система, но това не попречи на българските банки да рухнат.
Една от целите на реформата от 2000 г. беше да се увеличат доходите на бъдещите пенсионери чрез подходящо инвестиране на активите на пенсионните фондове. В тази връзка възниква необходимостта от оценка на

Инвестиционния риск и въпроса как той е управляван

Азбучна истина е, че доходността на инвестициите е пропорционална на поетия риск. Този риск намалява при подходяща диверсификация и по-дълъг период на инвестиране. Опитът на САЩ - страната с най-развити капиталови пазари, показва, че от края на 20-те години различните класове активи са донесли следната осреднена годишна печалба: държавни ценни книжа - 3-4%, корпоративни облигации - 5-6%, акции на публични дружества - 9%. Няма надеждна статистика за инвестициите в частни дружества, но към средата на 90-те години средногодишната печалба от инвестициите от венчърен капитал е 23-25%, като реално в рамките на 3-5 години едно от 5 такива дружества постига печалба от 200-300%, а останалите не успяват да върнат вложените средства. В развитите страни съществуват изисквания към пенсионните фондове, осигуряващи стриктен контрол върху риска. Разрешава се средствата да се влагат в акции само на публични дружества, защото частните не са достатъчно прозрачни. В тази връзка идеята част от активите на НОИ да се инвестира в национални инфраструктурни проекти звучи най-малкото неуместно и напомня за осъществени подобни идеи преди 1989 г. с очевидни резултати.
Каква е ситуацията с управлението на риска в българските ПОД? В нормативните документи подробно е разписано каква част от активите могат да се инвестират в конкретни инструменти. Изискванията за диверсификация са строги, макар и недостатъчно последователни - разрешени са например инвестиции в недвижима собственост (т.е. в непублични дружества), които неправилно са посочени като нискорискови. Допуска се пенсионните фондове да нарушават правилата и да купуват ценни книжа, преди те да се продават официално на пазара. Сериозни въпроси предизвикват също така обявените инвестиционни резултати. Двуцифрената разпределена доходност за 2003 г. (УПФ "Доверие" - 10.28%; ППФ "ЦКБ-Сила" - 11.46%; УПФ "Лукойл-Гарант" - 14.17%; УПФ "Алианц" - 10.44% и пр.) показва, че въпреки правилата фондовете са поемали доста по-голям риск, тъй като разрешените класове активи (ДЦК, корпоративни облигации, акции на публични дружества) нямат постигната такава доходност за 2003 г. Отправна точка при оценката на риска е разбирането за доходността при безрискови инвестиции, а за такива в случая могат да се смятат например едногодишните ДЦК, т.е. доходност от 4-5%. Всеки допълнителен процент доходност е свързан с поемане на допълнителен риск, който трябва да се вписва в провъзгласените инвестиционни цели и да бъде добре обоснован. Обяснение как са постигнати двуцифрените резултати обаче не предоставя нито един от фондовете.
Друг сериозен проблем в инвестиционната дейност е

Изборът между активно и пасивно управление на активите

Световният опит е демонстрирал предимствата на пасивното управление (т.е. инвестиране в съответни индекси) с цел предсказуемост на резултатите, намаляване на портфейлния риск и разходите по управлението на инвестиционния портфейл и в крайна сметка - по-високи инвестиционни резултати. В САЩ например разходите на индексовите фондове могат да бъдат под 0.2% от размера на управляваните активи, докато при активно управление те са дос­та по-високи. При това пенсионните фондове в България не предоставят информация за оборота на активите в техните портфейли, което е стандартна практика в развитите страни. Всъщност разходите за администриране на пенсионните фондове представляват

Цената на пенсионното осигуряване

т.е. цената, която гражданите плащат за професионално управление на своите средства, предполагащо по-добри инвестиционни резултати. В България нормативно е регулирана горната граница за тези разходи - 6-7% от активите в зависимост от вида на фонда. За сравнение - в САЩ не се препоръчва да се инвестира във фондове с административни разходи, по-високи от 1%; в офшорните зони разходите обикновено са 2-3%. Като правило декларираните разходи на българските пенсионни фондове са незначително по-ниски от разрешения максимум. При сравнение на тези разходи със споменатата доходност на безрисковите инвестиции (4-5%) става ясно, че без да поемат риск, вложителите не могат даже да платят цената за управление на техните средства. Ако приемем, че средногодишната инфлация е също в рамките на 4-5%, за да не се топят средствата, предвидени за пенсии, е необходима двуцифрена средногодишна доходност, а това вече значи, че общият риск на инвестиционния портфейл не съответства на провъзгласените цели на фондовете.
При по-задълбочен поглед върху таксите, които осигурените плащат, се вижда, че те реално са доста по-големи. За да бъдат направени точни изводи, е необходимо по-сериозно проучване, но произволно взети извлечения по индивидуални партиди от УПФ "Алианц" и УПФ "Доверие" за 2003 г. показват, че таксите върху дохода от инвестиции за повечето месеци в процент са двуцифрено число и достигат 37% за първия и 24% за втория фонд. Според отдела за обслужване на клиенти на ПОД "Алианц" тези резултати се получават, защото всеки месец се облага с такса не само постъпилият инвестиционен доход, а цялата сума по партидата, и такава е практиката при всички ПОД. Ако това наистина е така, може би не само Комисията по финансов надзор, но и правоохранителните органи би трябвало да се намесят. ПОД "Доверие" от своя страна екстернализира част от разходите при работа с клиенти, като им предоставя информация по телефон, изискващ допълнително заплащане за всеки разговор (с номер 0900----). Възприетата неотдавна практика на счетоводство по отделните партиди в дялове, а не в конкретни суми, ще направи облагането с такси още по-непрозрачно и трудно за контрол.
В заключение - философията на сегашната пенсионноосигурителна система носи

Малко от либералния дух на пазарната конкуренция

Конкретни детайли в нормативната уредба практически обезсмислят провъзгласените цели. Съществува недостатъчна прозрачност по въпроса какво става със средствата на осигурените граждани. Липсва конкуренция между фондовете, а недостатъчният контрол от страна на държавата създава подходяща среда за нарушения на правилата. При евентуални неблагоприятни пазарни условия възможните загуби за осигурените граждани могат да бъдат съществени, но даже и без пазарни шокове в този си вид пенсионноосигурителната система не обещава добро бъдеще за бъдещите пенсионери. Евентуални фалити на ПОД не просто биха обезсмислили идеите за частно пенсионно осигуряване и развитието на капиталовия пазар в страната, но също така биха имали и сериозни политически последствия. Необходима е нова реформа, която да не е доминирана от агентите инсайдери и която да предостави правата и отговорностите за осигуряването на гражданите след активната им възраст на самите тях.

Нужна е нова реформа на пенсионно-осигурителната система, защото:

гражданите не знаят какво става с парите им
държавата не конт­ролира фондовете и позволява да се нарушават правилата
няма конкуренция между пенсионните дружества.


*Авторът е експерт в Центъра за изследване на демокрацията в София. Има докторска степен от Колумбийския университет в Ню Йорк и е работил в инвестиционната банка "Морган Стенли".


Автор: Боян БЕЛЕВ*

Go back BG Online